¿Quién controla realmente el dólar? El poder oculto de las entidades privadas

Durante décadas, la Reserva Federal (Fed) ha sido vista como el actor central en la creación, regulación y control del dólar estadounidense, la moneda de reserva global. Sin embargo, esa visión está quedando obsoleta. En las últimas dos décadas, un nuevo ecosistema financiero ha emergido fuera del alcance directo de la Fed: un sistema dominado por entidades privadas como la banca en la sombra, emisores de stablecoins y mercados de derivados financieros que, aunque no imprimen dólares, han logrado expandir su circulación, manipular su demanda y condicionar la política monetaria estadounidense. El dólar ya no es solo de la Fed. Y eso tiene consecuencias peligrosas.

El poder oculto de las entidades privadas

¿Puede la Fed controlar un dólar que ya no circula por sus manos?

1. Banca en la sombra: el crédito oculto que controla al sistema

La llamada “banca en la sombra” o shadow banking no es un fenómeno nuevo, pero sí ha alcanzado proporciones sin precedentes desde la crisis de 2008. Estas entidades —hedge funds, fondos de deuda, fintechs, vehículos de inversión estructurados (SIVs), etc.— operan fuera del sistema bancario tradicional y de la supervisión de los bancos centrales, pero crean crédito, apalancamiento y liquidez global en dólares como si fueran bancos… sin serlo.

¿Cómo lo hacen?

El mecanismo central por el cual la banca en la sombra amplifica la circulación del dólar sin necesidad de crear dinero nuevo se basa en un proceso complejo pero cada vez más común: la titulización de activos combinada con el uso del mercado repo y altos niveles de apalancamiento.

Paso a paso:

1. Origen del préstamo: Todo comienza con un banco comercial que otorga préstamos tradicionales, como hipotecas residenciales, préstamos al consumo o líneas de crédito corporativas. Hasta aquí, el banco sigue actuando como intermediario clásico del sistema financiero.

2. Venta del préstamo (titularización): En lugar de mantener esos préstamos en su balance (lo que le obligaría a inmovilizar capital según las regulaciones bancarias), el banco los vende a un vehículo de inversión estructurado (conocido como SPV o Special Purpose Vehicle) o directamente a un fondo de inversión, como un hedge fund.

3. Transformación en bonos: El vehículo comprador empaqueta esos préstamos en un instrumento financiero denominado bono respaldado por activos (Asset-Backed Security, ABS o MBS en el caso de hipotecas). En esencia, convierte una serie de préstamos ilíquidos en activos negociables que prometen flujos de pago futuros.

4. Financiamiento apalancado (mercado repo): El hedge fund o fondo comprador no utiliza su propio capital para adquirir esos bonos, sino que obtiene financiamiento a corto plazo a través del mercado repo. Es decir, pide prestado dinero a uno o varios prestamistas (a menudo fondos monetarios o bancos) poniendo como garantía los propios bonos que ha comprado. Estos préstamos suelen ser a muy corto plazo (de un día a unas pocas semanas), con tasas de interés bajas.

5. Reciclaje de liquidez: Gracias a este proceso, el banco comercial libera espacio en su balance, lo que le permite otorgar nuevos préstamos sin necesidad de incrementar su capital. A su vez, los fondos de inversión pueden repetir este ciclo múltiples veces, refinanciando su deuda en el mercado repo y comprando más activos titularizados.

¿Cuál es el resultado?

• No se crea dinero nuevo en términos técnicos (como sí ocurre cuando los bancos comerciales otorgan préstamos y expanden los depósitos bancarios).
• Sin embargo, se produce una expansión significativa del crédito, ya que los activos se reciclan y reempaquetan constantemente, generando un efecto multiplicador sobre la disponibilidad de financiación.
• Un mismo dólar puede ser utilizado muchas veces en este circuito de compra, titularización, financiamiento y reinversión.

Un ejemplo concreto:

Imagina que un banco origina una hipoteca por $300,000. En lugar de mantenerla en su balance, la vende a un SPV que crea un MBS. Un hedge fund compra ese MBS financiándose con un préstamo repo de $290,000, usando el MBS como garantía. Ese mismo banco, al haber vendido la hipoteca, ahora tiene margen para emitir otra hipoteca por otros $300,000, repitiendo el proceso. Así, la capacidad total de endeudamiento en el sistema crece exponencialmente, aunque la base monetaria no lo haga.

¿Cómo gana dinero el hedge fund en este esquema?

El beneficio para el hedge fund proviene del arbitraje de tasas de interés entre el rendimiento del activo que compra (los bonos titularizados) y el coste del dinero que utiliza para financiar su compra (el préstamo en el mercado repo). A esto se le conoce como spread financiero, y es el motor que hace rentable esta estrategia.

Veámoslo con un ejemplo numérico:

1. Compra del activo:
   El hedge fund compra un bono MBS que rinde un 7% anual. Este bono está respaldado por un conjunto de hipotecas que pagan intereses regularmente.

2. Financiamiento con apalancamiento:
   En lugar de pagar con su propio dinero, el fondo acude al mercado repo y pide un préstamo de corto plazo (por ejemplo, a 1 día o 1 semana) al 3% anual, dejando el bono como garantía (colateral).

3. Beneficio del spread:

• Ingreso: cobra un 7% anual por el bono.
• Costo: paga un 3% anual por el préstamo repo.
• Ganancia bruta: el spread es del 4% anual.

4. Apalancamiento:
   En la práctica, el fondo puede repetir este proceso muchas veces, apalancándose 5, 10 o hasta 30 veces su capital original. Es decir, si tiene $10 millones en capital propio, puede mover hasta $100 o $300 millones en activos gracias al apalancamiento.

5. Ganancia neta real:
   Después de comisiones, costes de transacción y provisiones por riesgo, el fondo sigue obteniendo una rentabilidad elevada sobre su capital invertido, especialmente en un entorno de tasas bajas y colateral estable.

¿Por qué esto es tan atractivo para los hedge funds?

• Rendimiento elevado con bajo capital inicial: gracias al apalancamiento, pueden obtener altos retornos sin usar demasiado capital propio.
• Liquidez constante: el mercado repo ofrece financiamiento casi continuo, siempre que haya confianza y estabilidad.
• Regulación más laxa: a diferencia de los bancos, no están sujetos a los mismos requisitos de capital ni supervisión directa.

Pero... ¿qué riesgos corre el hedge fund?

Aunque el modelo es rentable, también es muy frágil:

• Riesgo de tasa de interés: si la Fed sube las tasas, el coste del repo sube y el spread se reduce.
• Riesgo de colateral: si el valor del bono MBS cae (por ejemplo, si las hipotecas que lo respaldan se deterioran), los prestamistas repo exigen más garantías (margin calls).
• Riesgo de liquidez: si el mercado repo se seca, el fondo puede verse obligado a vender activos rápidamente con pérdidas, como ocurrió en 2008 o en 2020.

Implicaciones sistémicas:

Este modelo permite que actores no bancarios, operando fuera de las regulaciones tradicionales, multipliquen la liquidez operativa del sistema financiero sin que haya un aumento proporcional en los depósitos ni en el control directo por parte de los bancos centrales. Es una forma de apalancamiento estructural que contribuye a la expansión del crédito... pero también a la fragilidad del sistema, ya que depende críticamente de:

• Que el mercado repo siga funcionando con fluidez.
• Que los colaterales (los bonos titularizados) mantengan su valor.
• Que no se produzcan “corridas” de liquidez, demanda masiva de retiros o pagos que supera su capacidad para generar efectivo o activos líquidos.

¿Por qué crece tanto este sistema?

• Las regulaciones bancarias post-2008 (como Basilea III) impusieron límites estrictos a los bancos comerciales.
• Los bancos en la sombra operan sin esos límites y aprovechan los huecos regulatorios.
• La rentabilidad proviene del spread entre financiamiento barato (repos al 3-4%) y activos rentables (hipotecas al 7%).

El problema:

Estas entidades dependen de financiamiento volátil, están altamente apalancadas y no tienen acceso directo al prestamista de última instancia (la Fed). En una crisis, si el mercado repo se seca o si los colaterales pierden valor, todo el sistema puede colapsar —como ocurrió en 2008 y casi ocurre de nuevo en 2019 y 2020.

2. Derivados financieros: liquidez global sin imprimir un dólar

Otra vía crítica por la que el dólar escapa del control directo de la Reserva Federal (Fed) son los derivados financieros, especialmente los swaps de divisas (FX swaps), contratos forward y futuros. Aunque estos instrumentos no crean dólares nuevos en sentido estricto, permiten que bancos extranjeros, corporaciones y fondos accedan a dólares —o a su equivalente funcional— sin necesidad de acudir al sistema bancario estadounidense. Así, el sistema financiero global crea una suerte de "dólar sintético", basado en promesas contractuales y compensaciones por diferencias, que se comporta como si fueran dólares reales en circulación.

¿Cómo amplían la liquidez?

1. Conversión de monedas extranjeras a dólares sin mover dinero físicamente

Imaginemos que un importador chino necesita pagar en yuanes a un exportador brasileño, pero este último prefiere recibir el pago en dólares. En lugar de realizar una conversión directa en el mercado spot (comprando dólares en el momento), ambas partes pueden usar un derivado financiero, como un contrato forward o un FX swap, a través de un banco internacional (por ejemplo, HSBC o JPMorgan).

Lo que se firma es un acuerdo contractual que garantiza que, en una fecha futura, se intercambiarán ciertos montos de yuanes por dólares a una tasa previamente acordada. Durante todo ese tiempo no se mueve un solo dólar real. No hay transferencia de reservas, ni se toca el balance de la Fed.

Este sistema permite que miles de millones de dólares en transacciones internacionales se realicen sin que haya dólares físicos o depósitos bancarios reales involucrados de inmediato, lo que aumenta enormemente la eficiencia y fluidez del comercio global en dólares.

2. Aceleración de la circulación global del dólar

Cuando el dólar es utilizado constantemente como moneda puente en transacciones internacionales —aunque no esté físicamente presente en cada operación—, se produce un fenómeno económico clave: el aumento de la velocidad del dinero.

Esto sucede así:

• Los dólares no aumentan en cantidad, pero sí en frecuencia de uso: cambian de manos más veces y a mayor velocidad.
• Bancos e intermediarios financieros emplean derivados para prestarse entre sí dólares offshore, que luego se utilizan para financiar importaciones, inversiones y pagos en cualquier parte del mundo.
• Ejemplo: un banco europeo obtiene acceso a dólares mediante un swap de divisas con un banco asiático. Posteriormente, presta esos dólares a una empresa en África que quiere importar maquinaria desde EE.UU. Ninguno de estos actores ha necesitado acudir a la Fed ni a bancos estadounidenses.

Esto demuestra que la liquidez funcional del dólar se amplía enormemente, incluso sin que la Fed emita nuevos dólares. Se trata de una expansión privada y contractual de la liquidez en dólares, completamente paralela al sistema bancario tradicional.

3. Financiamiento global con dólares “fuera” del sistema estadounidense

Ejemplo práctico:

Imaginemos que un fondo en Singapur quiere invertir en bonos corporativos de México denominados en dólares. Tradicionalmente, para hacerlo necesitaría dólares físicos o una cuenta en EE.UU., pero eso ya no es necesario:

• En lugar de acudir a un banco en Nueva York, obtiene los dólares a través de un swap de divisas con un banco en Londres.
• Este banco en Londres tiene acceso a eurodólares, es decir, depósitos en dólares fuera del sistema bancario estadounidense.
• Así, el fondo realiza su inversión en activos mexicanos denominados en dólares sin que se mueva un solo billete ni una reserva bancaria en la Fed.

Esto demuestra cómo la liquidez en dólares puede originarse, circular y redistribuirse en cualquier parte del mundo, sin intervención directa de la Reserva Federal.

Pero... ¿realmente hay dólares involucrados?

Aquí es donde entra una idea clave: en muchas de estas transacciones no se mueven dólares reales al inicio. Lo que se intercambia es una promesa contractual de entregar o recibir dólares en el futuro, basada en acuerdos derivados.

Ejemplo simple y realista:

• Una empresa en Brasil espera recibir yuanes dentro de 3 meses, pero necesita asegurarse de que obtendrá $1 millón de dólares para pagar a sus proveedores.
• Para cubrir ese riesgo, firma un forward de divisas con un banco internacional (por ejemplo, en Londres), que le garantiza entregar los $1 millón a cambio de yuanes a una tasa fija.
• Durante esos 3 meses:

1. 🔹 No se mueven dólares físicos.
2. 🔹 El banco en Londres no necesita tener ese millón en una cuenta bancaria en EE.UU.
3. 🔹 Solo existe un compromiso legal de intercambio futuro.

¿Y qué ocurre cuando llega la fecha de vencimiento?

El contrato puede resolverse de dos maneras:

1. Liquidación física: el banco efectivamente entrega los $1 millón prometidos.

2. Liquidación por diferencias: mucho más común. En este caso, las partes simplemente intercambian la diferencia económica entre el valor pactado y el valor real del mercado en la fecha de vencimiento.

🔵 Caso 1: El yuan se devalúa (pierde valor)

• Supón que, al vencimiento, los 7 millones de yuanes de la empresa brasileña ya no alcanzan para comprar $1 millón, sino solo $900.000 al tipo de cambio vigente.
• El banco le paga a la empresa la diferencia de $100.000, para que pueda alcanzar el valor pactado.Así, la empresa termina con el equivalente a los $1 millón garantizados, como se acordó desde el principio.

🔴 Caso 2: El yuan se aprecia (sube de valor)

• Ahora imagina que, en el mercado, esos 7 millones de yuanes valen $1.100.000.
• En este caso, el contrato forward ya no favorece a la empresa, porque está obligada a recibir solo $1 millón, aunque en el mercado podría obtener más.
• El banco cobra la diferencia de $100.000, y la empresa pierde esa oportunidad de ganancia.

➡️ Conclusión: La liquidación por diferencias puede beneficiar o perjudicar a cualquiera de las dos partes, dependiendo de cómo evolucione el tipo de cambio. No se trata de que el banco “siempre pague”, sino de que ambas partes están cubriendo (o apostando contra) el riesgo cambiario.

Esto evita mover todo el capital, reduce costes y facilita operaciones a gran escala. Pero sobre todo, genera una “exposición real al dólar” sin necesidad de dólares reales en circulación.

¿Cómo amplía esto la liquidez global en dólares?

Porque millones de contratos como este existen simultáneamente en todo el mundo:

• Bancos, fondos, empresas y gobiernos mantienen posiciones abiertas en dólares.
• Realizan operaciones denominadas en dólares sin utilizar billetes ni reservas.
• Utilizan derivados como si fueran créditos sintéticos en dólares, apalancados y globales.

Así, aunque la cantidad de dólares físicos emitidos por la Fed no cambia, su circulación funcional sí se multiplica exponencialmente, dando lugar a lo que podríamos llamar un “dólar sintético global”.

¿Por qué es tan relevante?

Porque esta red de derivados permite que el dólar esté presente incluso en países que no tienen relación directa con la economía estadounidense, y porque estos flujos ocurren en su mayoría fuera del alcance regulador de la Fed, en jurisdicciones como Londres, Hong Kong, Luxemburgo o Singapur.

Esto genera una cadena de dependencia en dólares para miles de actores económicos que, aunque no residan en EE.UU., dependen de poder conseguir y usar dólares constantemente para operar o invertir.

Ventaja y riesgo a la vez

✅ Ventaja para EE.UU.: Esta demanda global de dólares, creada por derivados, refuerza la hegemonía monetaria estadounidense sin necesidad de emitir más moneda. Aumenta la presión estructural por mantener reservas en dólares y comprar deuda estadounidense.

❌ Riesgo sistémico: El sistema es inestable. Si ocurre una crisis de liquidez o una subida brusca de tasas, muchas de estas posiciones pueden quedar en pérdidas o sin posibilidad de cubrirse, lo que puede provocar un efecto dominó en los mercados financieros. Ya ocurrió en 2008 y volvió a repetirse en 2020, obligando a la Fed a intervenir con líneas de liquidez internacionales (swap lines) para evitar el colapso.

Resultado

Hoy en día, el mercado de derivados financieros y eurodólares mueve varios billones de dólares diarios, sin pasar por la Reserva Federal ni por los bancos tradicionales estadounidenses. Es un sistema gigantesco, opaco y parcialmente autónomo, que potencia el dominio del dólar… pero al precio de reducir el control directo que la Fed tiene sobre su propia moneda.

3. Stablecoins: los nuevos “dólares digitales” sin permiso de la Fed

En los últimos años, han surgido nuevos actores inesperados: las stablecoins. Estos tokens digitales vinculados al dólar (como USDT de Tether y USDC de Circle) funcionan como “dólares privados” que cualquier persona con un móvil puede usar, incluso sin acceso al sistema bancario.

¿Por qué son importantes?

• El 97% de las stablecoins están vinculadas al dólar.
• Se usan en comercio, remesas y plataformas DeFi en todo el mundo.
• Están respaldadas en gran parte por bonos del Tesoro de EE.UU., lo que genera demanda estructural de deuda estadounidense.

Pero hay un giro irónico:

Cuanto más crecen estas monedas digitales, más dependen de que el Tesoro estadounidense emita deuda para respaldarlas. Y si los usuarios pierden confianza en ellas (como ocurrió parcialmente con USDC en 2023), pueden exigir redenciones masivas que fuerzan la venta de bonos del Tesoro, generando inestabilidad financiera. La Fed no las regula… pero tiene que salvarlas cuando colapsan.

4. La Fed: ¿controla o reacciona?

El sistema financiero actual ha dado lugar a una paradoja peligrosa: la Fed mantiene el monopolio de creación de dólares, pero cada vez tiene menos poder efectivo sobre cómo y dónde circulan esos dólares.

Ejemplos claros:

• En 2019, el mercado repo colapsó. La Fed tuvo que inyectar $4.5 billones en pocos días.
• En 2020, la pandemia congeló los mercados de derivados en dólares. Otra vez, la Fed intervino.
• En 2023, la quiebra del Silicon Valley Bank amenazó a USDC. La Fed garantizó depósitos… de un banco que respaldaba un stablecoin privado.

Diagnóstico:

La Fed ya no es quien anticipa ni controla el flujo del dólar global. Es el bombero del sistema, que solo actúa cuando ya hay fuego.

5. El sistema paralelo que amenaza la hegemonía del dólar

El dólar sigue siendo la moneda de reserva global, pero su control operativo se ha desplazado hacia un sistema financiero en la sombra, sin regulación efectiva, alimentado por apalancamiento, tecnología y entidades extranjeras. Esto implica:

• Pérdida de soberanía monetaria: La Fed ya no puede ajustar eficazmente la liquidez global.
• Mayor exposición sistémica: Cualquier fallo en stablecoins, derivados o repos puede contagiar al sistema.
• Vulnerabilidad geopolítica: Rivales como China y Rusia promueven alternativas (yuan digital, swaps en oro), explotando las debilidades del dólar globalizado.

6. ¿Qué puede hacer EE.UU.?

Las opciones están sobre la mesa, pero todas tienen costes:

1. Regular las stablecoins como bancos: exigir reservas 100% en efectivo o T-bills, auditorías diarias y supervisión de la Fed. Pero esto podría frenar la innovación.

2. Lanzar un CBDC (dólar digital oficial): permitiría competir con USDT/USDC, pero enfrenta resistencias políticas y de privacidad.

3. Imponer controles al shadow banking: limitar el apalancamiento y exigir requisitos de capital, aunque las entidades puedan irse a jurisdicciones laxas.

4. Aceptar el caos y prepararse para rescates continuos: una vía peligrosa que socializa pérdidas privadas.

El precio de una hegemonía descontrolada

El dólar domina, pero a un alto coste. Hoy depende más que nunca de actores privados para mantener su hegemonía: hedge funds que refinancian hipotecas con repos, emisores de stablecoins que compran T-bills, y bancos extranjeros que mueven derivados en dólares. Todos usan el dólar… pero nadie responde ante la Fed.

En este escenario, el dólar ya no es solo una moneda. Es una herramienta geopolítica privatizada, vulnerable al pánico, la especulación y la falta de regulación. El próximo gran colapso financiero no vendrá necesariamente del sector bancario tradicional. Vendrá del sistema en la sombra, y cuando llegue, la Fed volverá a ser el bombero de un incendio que ya no puede evitar.